8月PMI关键词：涨价与消费

来源：郁言债市

8月31日，统计局发布8月PMI。制造业PMI 49.4%，预期49.5%，前值49.3%。非制造业PMI 50.3%，前值50.1%。关注以下几个方面：

第一，制造业反弹主要由生产分项拉动，反弹幅度未明显强于往年同期。8月制造业生产环比回升0.3个百分点至50.8%，新订单上升0.1个百分点至49.5%，分别拉动制造业PMI 0.07、0.03个百分点，是制造业PMI反弹的主要拉动因素。对比往年同期，2016-2024年的（剔除2020/2022）生产和新订单平均变动幅度分别为0.36、个百分点。可见今年8月制造业的表现与历史同期较为接近。

第二，价格继续上涨，涨幅收窄。制造业价格延续上涨，不过涨速放缓。原材料购进价格指数反弹1.8个百分点（前月+3.1）至53.3%，出厂价反弹0.8个点（前月+2.1）至49.1%。与7月形成对比，8月企业采购量有所恢复，反弹0.9个百分点至50.4%，原材料库存也反弹0.3个百分点重回48.0%，部分企业可能接受了涨价，增加了原材料的采购和备货。与此同时，企业产成品库存也下滑0.6个百分点，指向制造业正在经历库存去化。不过我们在看到积极变化的同时，也应该注意制造业原材料价格涨幅仍然显著高于出厂价涨幅，中下游行业的部分利润可能转移至上游行业。非制造业价格方面，建筑业和服务业价格也分别反弹0.5、0.8个百分点至49.7%、48.5%，延续修复，不过仍低于荣枯线。

第三，外需小幅反弹。8月制造业新出口订单上升0.1个百分点至47.2%（前月下滑0.6个百分点），与今年上半年的平均值47.3%较为接近。结合韩国出口旬度数据来看，8月前20天出口同比增长7.6%，好于7月的5.9%。美国、欧元区8月制造业PMI也有所反弹（分别+3.5、+0.7），指向外需整体仍有韧性。

第四，服务业受益于暑期消费。8月服务业商务活动指数反弹0.5个百分点至50.5%、新订单反弹1.4个百分点至47.7%。两者差值从3.7%收窄至2.8%，表明供需匹配有所好转，这也使得服务业价格从47.7%反弹至48.5%。据物流联合会，暑期居民出行、住宿餐饮等表现良好。其中，铁路和航空运输商务活动、新订单指数均高于59%；7月对服务业产生拖累的住宿餐饮显著改善，住宿商务活动和新订单升幅均超过5个百分点，餐饮两个分项升幅均超过4个百分点。不过，服务业边际好转主要源自季节性因素推动，服务业商务活动和新订单的改善，并未带动就业修复，服务业从业人员分项环比下跌0.5个百分点至45.9%，是去年924以来的最低值，说明服务业企业招工仍然偏谨慎。

第五，建筑业受到天气因素拖累。8月建筑业商务活动指数下滑1.5个百分点至49.1%，是自今年2月以来首次跌破荣枯线，新订单下滑2.1个百分点至40.6%，建筑业供需矛盾较大，主要是受到地产拖累，基建相关的土木工程建筑业商务活动指数经历连续3个月下滑后，仍在53%以上。建筑业PMI较弱，仍然受到雨季的拖累，而建筑业从业人员延续反弹2.7个点至43.6%，指向建筑业招工情况整体好于上月，可能是为9月旺季做准备。

整体来看，7月制造业和服务业整体改善。制造业价格继续上涨，不过涨幅收窄；订单、采购和原材料库存环比改善，表明中下游企业部分接受了上游涨价。但制造业整体出厂价仍低于50%，指向8月PPI环比存在继续负增长的可能性。接下来重点关注9月旺季，中下游价格能否进一步修复。服务业改善主要受益于暑期消费，受制于新订单低于荣枯线，企业招工仍然谨慎。

从PMI来看8月经济较7月修复。8月综合PMI 50.5%，较7月的50.2%有所加快，其中制造业和非制造业加权的新订单也反弹0.4个百分点至48.4%，好于7月的48.0%。

不过7-8月经济环比增速低于5-6月，货币政策仍存在进一步转松的可能。考虑到4月受美国关税冲击较大导致PMI整体较弱，我们将7-8月综合PMI（生产）平均值与5-6月对比，50.35%相对50.55%有所放缓。其中制造业和非制造业7-8月加权新订单平均值48.2%，也要明显低于5-6月的平均值48.7%。由此可见，7-8月经济的环比增速，较5-6月整体放缓，且需求放缓幅度大于生产。这意味着后续货币政策仍有进一步降准降息的可能性。

全面降准降息之外，关注货币政策结构性宽松的可能性。考虑到7-8月经济整体较5-6月放缓，地产拖累效应仍较为明显，接下来政策性开发性金融工具可能落地，“金九银十”旺季房贷利率或也存在下调的可能性。

对于权益行情而言，流动性牛市环境下，市场暂不定价基本面变化。不过，基本面的修复有利于做多思维的巩固，即使行情面临短期波动，资金有望流入博弈反弹，推动市场企稳回升。往后看，科技、医药等高景气板块逻辑尚未松动，同时强业绩板块（如农牧、钢铁、有色）和滞涨板块（消费、红利）有望吸引追求安全边际的资金流入。对于风险偏好的变化，市场隐含波动率（例如沪300ETF IV指数）、融资余额、涨停只数占比等指标值得持续关注，帮助我们判断市场情绪是否过热或已在降温。

对债市来说，继续关注风险偏好和流动性变化。8月权益市场持续上涨，风险偏好抬升给长端利率带来调整压力。往后看，如果宽货币预期升温（降准降息或央行买债），债市有望走出独立行情。与此同时，资金面仍是债市的“压舱石”，通过牵引短端利率约束长端利率的上行幅度。

风险提示：

货币政策、财政政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。

分析师：刘郁

分析师执业编号：S1120524030003

分析师：肖金川

分析师执业编号：S1120524030004

证券研究报告：《8月PMI关键词：涨价与消费》

报告发布日期：2025年8月31日